Việc TPCP phát hành nhanh quá sẽ có nguy cơ chèn ép mạnh đầu tư của khu vực tư nhân và làm giảm tăng trưởng kinh tế một khi đồng vốn vay không được khu vực công sử dụng hiệu quả.

Từ thành công hiện tại

Phiên đấu thầu điện tử đầu tiên vừa được tổ chức tại Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) đã huy động thành công 5.650 tỷ đồng trái phiếu chính phủ (TPCP) do Kho bạc Nhà nước phát hành. Tính từ đầu năm 2012 đến nay, hoạt động đấu thầu trái phiếu tại HNX đã huy động được 100.000 tỷ đồng, vượt qua con số 81.7116 tỷ đồng phát hành TPCP của cả năm 2011 và gấp hơn 4 lần con số 28.317 tỷ đồng phát hành trong năm 2010.

Như vậy, tính từ năm 2011 đến nay, đã phát hành được khoảng 181.000 tỷ đồng TPCP, gần hết kế hoạch phát hành 225.000 tỷ đồng trong 5 năm 2011-2015.

Lãnh đạo HNX cho biết, thành công của phiên đấu thầu hôm 6/8/2012 phần lớn do hệ thống đấu thầu điện tử đưa vào áp dụng thành công tiếp tục đẩy mạnh hiệu quả của hoạt động đấu thầu trái phiếu, rút ngắn tối đa thời gian đấu thầu, kết nối chặt chẽ giữa thành viên, tổ chức phát hành và cơ quan quản lý, tăng cường hiệu quả và minh bạch trong quá trình tham gia đấu thầu.

Trong đó, lãi suất huy động đối với trái phiếu 2 năm là 9,1%/năm, 3 năm là 9,2%/năm và 5 năm 9,59%/năm. So với phiên đấu thầu trước đó, lãi suất huy động trái phiếu 3 năm và 5 năm đã giảm lần lượt là 0,19% và 0,16%. Trước đó, trong những năm 2010-2011, với mức trần lãi suất TPCP dao động trong khoảng từ 10-12%/năm, trong khi lãi suất cho vay trên thị trường lên tới hơn 20%/năm.

Các NHTM thành viên ngày càng đóng vai trò quan trọng trong việc tạo tính thanh khoản cho thị trường thứ cấp qua hoạt động tự doanh, đặc biệt là các NHTM hoạt động trên cả thị trường vốn và tiền tệ, do đó, các giao dịch, lợi suất đưa ra từ các thành viên này góp phần làm tăng tính liên kết giữa các thị trường.

Tính liên kết giữa thị trường sơ cấp và thứ cấp TPCP và giữa thị trường TPCP với thị trường tiền tệ được tăng cường đáng kể. Về mặt lãi suất, thông tin trên thị trường thứ cấp đã phản ánh diễn biến thị trường tài chính. Cụ thể, thông tin lợi suất giao dịch của các kỳ hạn 1, 2, 3 năm có xu hướng giảm và bám sát xu hướng của thị trường phát hành TPCP và thị trường tiền tệ. Ngoài ra, sự tăng trưởng trong quy mô giao dịch cho thấy hệ thống TPCP bước đầu đã phát huy tác dụng của một kênh luân chuyển vốn giữa các thành viên. Như vậy, ngoài thị trường tiền tệ và thị trường mở OMO, thị trường TPCP đã hỗ trợ thanh khoản cho thành viên. Bên cạnh đó, việc phối hợp giữa HNX và các cơ quan quản lý trong hoạt động chia sẻ thông tin thị trường trái phiếu, phục vụ điều hành chính sách tài chính, tiền tệ ngày càng được phát huy và đạt những hiệu quả nhất định.

“Trong bối cảnh tăng trưởng tín dụng và tổng cầu của nền kinh tế đều rất thấp, cần sự bù đắp nguồn vốn đầu tư từ ngân sách nhà nước và TPCP là một kênh bù đắp cho ngân sách nhà nước, giúp giảm bội chi”, theo TS. Vũ Đình Ánh. Với số lượng phát hành TPCP trong những năm gần đây đã báo hiệu sự dịch chuyển cơ cấu của nợ công, trong đó nợ trong nước đang tăng lên, nợ nước ngoài giảm đi.

Cảnh báo xa

“Tuy nhiên, đây chưa hẳn là một xu hướng tốt, phản ánh sự giảm lệ thuộc vào nước ngoài”, nhóm nghiên cứu gồm các TS. Phạm Thế Anh, Đinh Tuấn Minh, Tô Trung Thành và Nguyễn Trí Dũng nhìn nhận. Theo nhóm nghiên cứu này, thực trạng phát hành TPCP những năm gần đây đã phản ánh thực chất lãi suất thương mại của nợ nước ngoài cao cộng với rủi ro tỷ giá buộc chúng ta phải chuyển dần sang vay nợ trong nước. Bên cạnh những tác động tích cực trước mắt bù đắp cho ngân sách, hỗ trợ nguồn vốn trong điều kiện tín dụng và tổng cầu khó tăng, việc TPCP phát hành nhanh quá sẽ có nguy cơ chèn ép mạnh đầu tư của khu vực tư nhân và làm giảm tăng trưởng kinh tế một khi đồng vốn vay không được khu vực công sử dụng hiệu quả.

Trong một bản nghiên cứu gần đây, nhóm tác giả này đã lưu ý, TPCP và trái phiếu do Chính phủ bảo lãnh chủ yếu được bán cho các NHTM lớn. Lượng trái phiếu này sau đó được các NHTM cầm cố lại tại NHNN để lấy tiền mặt thông qua nghiệp vụ thị trường mở hoặc qua cửa sổ tái chiết khấu. Cuối cùng, điều này sẽ làm tăng cung tiền và gây lạm phát trong nền kinh tế. Theo số liệu thống kê của HNX, tổng lượng TPCP và trái phiếu do Chính phủ bảo lãnh đang lưu hành có giá trị vào khoảng 336 ngàn tỷ đồng, tương đương với hơn 13% GDP danh nghĩa và gần 12% cung tiền M2 của năm 2011. Như vậy, cùng với nhu cầu tín dụng cao của khu vực tư nhân, chi tiêu công tài trợ thông qua phát hành trái phiếu cũng đã gián tiếp dẫn đến sự gia tăng mạnh của cung tiền trong những năm gần đây. Tăng trưởng cung tiền cao, lạm phát phi mã đã khiến công chúng tìm cách trú ẩn vào những tài sản có giá trị ổn định như vàng, ngoại tệ mạnh, và bất động sản, gây ra sự bất ổn trên các thị trường tài sản và làm giảm hiệu lực của chính sách tiền tệ trong nước.